Наверняка многие из вас помнят последствия краха доткомов в 2001 году, или, что ещё хуже, жилищный кризис 2008 года. В обоих случаях инвесторы вложили триллионы в новые, плохо понятные активы — будь то интернет-стартапы, или ипотечные ценные бумаги и их деривативы. Итог — раздутые спекулятивные пузыри и значительный ущерб для экономики после их неизбежного схлопывания.

Сегодня мы, возможно, наблюдаем рождение третьего крупного пузыря в этом веке — пузыря искусственного интеллекта (ИИ).

Масштабы инвестиций и классические признаки "пузыря"

Вероятность такого сценария, по нашему мнению, высока. Инвестиции в ИИ достигли колоссальных масштабов: только в этом году венчурные инвесторы вложили в сектор почти $200 миллиардов. С 2022 года (после запуска ChatGPT) инвестиции в центры обработки данных (ЦОД) утроились. Эти вливания подпитывают рост всей экономики, разгоняют фондовый рынок и взвинчивают оценки технологических компаний, стоящих в авангарде ИИ-революции.

Финансовый "пузырь" возникает, когда вложения в актив значительно превышают реальную, подтверждённую прибыль. Инвесторы начинают игнорировать фундаментальные показатели в погоне за будущими прибылями.

Инвестиции в ИИ идеально соответствуют этой модели:

• Дисбаланс между запросами и выручкой. OpenAI заявляет, что ей потребуется не менее $1 триллиона для инвестиций в ЦОД, необходимых для обучения и работы ИИ-моделей. При этом ожидается, что выручка компании в этом году составит всего $13 миллиардов.

• Рост на ожиданиях. С конца 2022 года индекс S&P 500 вырос почти на две трети, причём более половины этого роста приходится всего на семь компаний, активно инвестирующих в ИИ.

• Невероятное соотношение P/E. Соотношение цены к прибыли (P/E), ключевой показатель будущих ожиданий, для ИИ-акций достигло уровней, невиданных со времён доткомов 2000 года. Акции Nvidia торгуются с P/E примерно в 55 раз выше прибыли — почти вдвое больше, чем десять лет назад.

Мы оцениваем, что доля экономики, связанная с инвестициями в ИИ, почти на треть превышает долю, связанную с инвестициями в интернет на пике его бума.

Почему пузырь может лопнуть (но не обязательно)

Если низкая реальная эффективность ИИ или медленное его внедрение заставят инвесторов усомниться в этих завышенных ожиданиях, "мыльный пузырь" лопнет.

Конечно, существует вероятность, что ИИ окажется эпохальной технологией, которая, в отличие от интернета или железных дорог, относительно быстро принесёт обещанную экономическую выгоду (например, в течение 5–10 лет). В этом случае текущий уровень инвестиций может оказаться оправданным. Эту точку зрения озвучил и глава Microsoft Сатья Наделла, заявив: «Надеюсь, нам не понадобится 50 лет» для реализации потенциала ИИ.

Однако, опираясь на исторический опыт, мы настроены скептически. Вспомните интернет: во время бума доткомов вера в революцию позволила сомнительным компаниям, таким как Pets.com (с нерентабельной бизнес-моделью), привлечь более $80 млн на IPO. Менее чем через девять месяцев компания обанкротилась, за ней последовали многие другие. Технология в итоге победила, но инвесторы проиграли, ошибившись в выборе победителей и сроках.

Последствия и уроки истории

Экономические последствия лопнувшего ИИ-пузыря будут далеко не только в потере триллионов, вложенных в сами технологии.

• Крах фондового рынка: Рынок сильно зависит от ажиотажа вокруг ИИ. Его падение обрушит фондовые индексы.

• Снижение потребительских расходов: Это приведёт к уменьшению так называемого «эффекта богатства» (влияния роста фондового рынка на потребительские расходы). За последние два года потребительские расходы самых богатых домохозяйств (владеющих акциями) выросли на 17%, в то время как у среднего класса они остались на прежнем уровне. По оценкам экономиста Марка Занди, эффект богатства, связанный с ИИ, ускоряет рост ВВП примерно на 0,4 процентных пункта (около $100 млрд). Это сравнимо с пиком доткомов (0,6 п.п.).

Есть и позитивный момент: потенциальный крах ИИ-рынка, вероятно, не будет столь же разрушительным, как финансовый кризис 2007–2008 годов.

Хотя банки и частные кредиторы активно финансируют строительство ЦОД, этот долг выглядит более распределённым и менее интегрированным в глобальную финансовую систему, чем ипотечные деривативы. Кроме того, риски не являются системно недооценёнными — крупные заёмщики в сфере ИИ (например, CoreWeave) платят по долгам 9%, что значительно выше безрисковой ставки (около 4% по 10-летним облигациям).

Наши выводы: риск пузыря реален. Если ИИ-инвестиции окажутся неоправданными, крах вызовет потерю капитала и снижение потребительских расходов, что может привести к рецессии. Хотя ущерб, вероятно, будет менее серьёзным, чем в 2008 году, последствия коснутся многих.

Материал написан по мотивам статьи в NewYorkTimes